גם הכלכלה האירופית חזרה להתרחב

לאחר 5 רבעים של התכווצות, ובמיוחד לאחר שברבע הראשון של 2009 רשמה כלכלת אירופה התכווצות של 9.6% (לעומת הרבע הרביעי 2008, במונחים שנתיים ובמחירים קבועים) הגוש האירופי חזר להתרחב ברבע השלישי של 2009.

צמיחה זו נרשמה בעיקר הודות ליצוא מגרמניה ומצרפת ובהשפעת תוכניות ההאצה שהופעלו בשנה האחרונה. כתוצאה, נרשמה עלייה חדה מאוד במדד אמון הצרכנים בגוש.

בגרמניה, שהיא הכלכלה הגדולה ביבשת אירופה נרשמה ברבע השלישי צמיחה של 2.8%, לעומת הרבע השני (במונחים שנתיים), איטליה התרחבה ב-2.4% וצרפת ב-1.2%. עם זאת, לא כל נתוני הצמיחה היו חיוביים. כך, מבין המדינות המובילות שהתכווצו ברבע השלישי נציין את אנגליה (1.6%-) וספרד (1.2%-).

במבט קדימה, הכלכלה האירופית צפויה להיתקל בקשיים בהמשך הדרך. זאת, עקב העובדה שתוכניות הסיוע הממשלתיות הן זמניות ומפאת האירו החזק המקשה על היצוא. עם זאת, הכלכלה האירופית תמשיך להיתמך בסחר החוץ ולא בביקושים הפנימיים אשר צפוי להיות חלש למדי מפאת שיעור האבטלה המתקרב לכדי 10%.

חרף גיוס של 81 מיליארד דולר, איגרות החוב של ממשלת ארה"ב רושמות רווחי הון
בשבוע האחרון גייס האוצר האמריקאי סך של 81 מיליארד דולר באיגרות חוב בעלות טווח לפדיון הגדול מ-3 שנים. במיוחד, הייתה מעניינת הנפקת החוב בהיקף של 16 מיליארד דולר ל-30 שנה. הנפקה זו התקבלה בשוק בצורה טובה למדי כאשר יחס הכיסוי (סך ההצעות ביחס לסכום המוצע למכירה) עמד על פי 2.26.

אמנם, יחס זה נמוך מ-2.37 אשר נרשם בהנפקה האחרונה שהתרחשה ב-8/10, אך לפי כלל האצבע, לפיו כל עוד יחס כיסוי גבוה מ-2 תוגדר ההנפקה כהצלחה, אזי גם הנפקה זו הייתה מוצלחת.
האוצר האמריקאי הנפיק סך של 25 מיליארד לטווח של 10 שנים. יחס הכיסוי בהנפקה הגיע לכדי 2.81, הגבוה מ-2. נציין כי בהנפקה הקודמת, ב-7/10 יחס הכיסוי עמד על 3.01 (ראו תרשים).

באופן כללי, ניתן לומר כי חרף הגיוסים הנרחבים בחודשים האחרונים, עקב ההוצאות הגדולות, עדיין החוב הממשלתי מתקבל בחום רב.

ייתכן כי אחת הסיבות המרכזיות להצלחת ההנפקות היא הגישה הפסימית למדי שבה נוקטים חברי ההנהגה המוניטרית של ה-Fed. כך, בנאומים שונים אמרו רשמיים (כגון, ברננקי או ג'נט יילן) שקצב הצמיחה במשק האמריקאי יהיה מתון למדי, מפאת שיעור האבטלה הגבוה. המשקיעים תרגמו דברים אלו לכך שיידרש עוד זמן רב עד אשר הריבית המוניטרית תועלה בפעם הבאה.

גם הירידה שנרשמה במדד אמון הצרכנים של מישיגן לכדי 66.0 בחודש נובמבר, לאחר 70.6 באוקטובר הוסיפה תמיכה לאגף הפסימיים.

כך, ה-UST לטווח של כשנתיים רשמה בשבוע שחלף ירידת תשואה של 3 נ"ב. האיגרת ל-10 שנים רשמה ירידה של 8 נ"ב ונסחרה בסוף השבוע בתשואה לפדיון של 3.418%. כתוצאה הלך העקום האמריקאי והשתטח.

במבט על איגרות החוב הממשלתיות, ברחבי העולם, נרשמה בהן מגמה מעורבת, תוך נטייה לירידת תשואות. כך לדוגמא, האיגרת האנגלית המיועדת להגיע לפדיון בעוד 10 שנים, רשמה ירידה של 9 נ"ב בתשואה לפדיון. האיגרת הצרפתית רשמה ירידה של 3 נ"ב. מנגד, התשואה לפדיון של האיגרת הגרמנית עלתה ב-1 נ"ב.

נציין כי בשבוע הקרוב לא תהיינה הנפקות של אג"ח ממשלת ארה"ב שלהן טווח לפדיון הגבוה מ-2 שנים.

מניות

 השקעה לפי אופי סקטוריאלי, עדיפה לדעתנו בתקופה הנוכחית על פני השקעה ברזולוציה גיאוגרפית (מדינות).
 בתקופה זו ישנה עדיפות לסקטורים מחזוריים, אשר נהנים מההתגברות בפעילות הכלכלית.
 אי לכך, ובכפוף למחירי השוק, אנו מעדיפים את הסקטורים הבאים: חומרי גלם, תעשייה וטכנולוגיה מידע.
סקטור התרופות גם כן אטרקטיבי, חרף העובדה כי אינו מחזורי.

Asset Allocation סקטוריאלי

בדרך כלל, המשקיעים הגלובליים נוטים להקצות השקעות באפיק המנייתי לפי הבחנה גיאוגרפית, כלומר לפי מדינות. כזכור, בשבוע שעבר התייחסנו בהרחבה להשקעות לפי דיכוטומיה זו. המוטיבציה המרכזית אשר מובילה את ההשקעה לפי מדינות היא צפי למחזור עסקים שונה בין מדינות, לפיו ההתפתחות במחירי המניות לא תהיה זהה. יתר על כן, ניתן לומר כי תעודות הסל אפשרו השקעה באסטרטגיה זו בצורה נוחה למדי.

עם זאת, להערכתנו, יש לתת את הדעת אפילו במידה רבה יותר להשקעות על פי ניתוח סקטוריאלי. בראייה סקטוריאלית, ישנם סקטורים שמגלים עדיפות על פני אחרים בשלבים מסוימים של המחזור הכלכלי. דבר בא לידי ביטוי גם במחזור האחרון. לראיה, בעת המשבר, בשנת 2008, איבד מדד מניות שירותי התקשורת, הכלול במדד ה-S&P 500, כ-33% מערכו. מחירי מניות הטכנולוגיה, שהן מוטות צמיחה, נצחו ב-44%. מראשית השנה, מחירי מניות הטכנולוגיה נסקו ב-53%, כאשר מניות שירותי התקשורת איבדו כ-5% מערכן.

בהתאם לכך, הואיל ואנו עדיין נמצאים בשלב מוקדם של ההתאוששות הכלכלית, אנו מוצאים כי לסקטורים המחזוריים עדיפות על פני סקטורים שאינם תלויים במחזור הכלכלי.
להערכתנו, ההשקעה בהתאם למחזור הכלכלי, וכך לטובת סקטורים מוטי צמיחה תישאר בלב הקונצנזוס, לפחות בכל האמור לשנת 2010. אי לכך, ובכפוף למחירי השוק אנו מוצאים שהסקטורים חומרי גלם, תעשייה וטכנולוגית מידע הם אטרקטיביים למדי. כמו כן, חרף העובדה כי הוא אינו מגזר מחזורי, אך מגלם מחירי שוק אטרקטיביים, סקטור שירותי הבריאות מועדף גם כן.

מדוע חשיפה גיאוגרפית אינה עדיפה על פני סקטוריאלית?

אחת הבעיות של מחזור העסקים הנוכחי היא העובדה שמחזורי העסקים של המדינות השונות הם דומים למדי, במיוחד בכל האמור לשווקים המפותחים. כלומר, גם אם עצמת היציאה מהמיתון הייתה שונה, עיתוי היציאה היה דומה, בפער של חודשים בודדים. אי לכך, המתאם בין שוקי המניות של השווקים המפותחים היה גבוה מאוד.

לעומת זאת, מבין 10 הסקטורים הכלולים במדד ה-S&P 500 ניתן למצוא כאלו המתאפיינים ברמת מתאם נמוכה, באופן יחסי, לעומת המתאם הגיאוגרפי. לדוגמא, רמת המתאם שבין סקטור שירותי התקשורת עם סקטור התעשייה הייתה 0.33, בשלושת החודשים האחרונים.
ככל הנראה, הסיבה המרכזית לרמת המתאם הנמוכה של סקטור התקשורת עם שער ענפי השוק היא העובדה כי חברות שירותי התקשורת מתאפיינות בזרם הכנסות שאינו תלוי בצורה משמעותית במחזור העסקי, לעומת התעשייה או חומרי-גלם.

הערה חשובה: מקור הנתונים הינו ממערכת Bloomberg וכולל עיבוד הנתונים, אלא אם נכתב אחרת.