סקירה שבועית. מאקרו ושווקים 08/07/2019

באדיבות מיטב דש, 40 שנה: אלכס זבז'ינסקי | 03-7903784.

עיקרי הדברים

• הגירעון התקציבי בישראל ממשיך לגדול והגיע ל-3.9% בחודש יוני. אומנם הגירעון עשוי לקטון עד סוף השנה בגלל ההתמתנות הצפויה בקצב הוצאות הממשלה, אך ניכרת האטה מתגברת בקצב גביית המסים שמעידה על האטה בפעילות במשק.
• הירידות החדות במחירי הפירות והירקות בישראל צפויות להשפיע משמעותית על מדד המחירים בחודש יוני. ההשפעה צפויה להימשך גם בחודשים הבאים.
• בנק ישראל לא צפוי לשנות את הריבית השבוע. אנו לא צופים שהריבית תעלה בקרוב.
• תוספת המשרות החדשות הגבוהה בחודש יוני בארה"ב לא צריכה להסתיר את העובדה שהמשק נמצא בהאטה בפעילות הייצור, היצוא וההשקעות, מה שעלול לחלחל בסופו של דבר גם לשוק העבודה ולצרכנים.
• ה-FED צפוי להוריד ריבית בסוף החודש ב-0.25% ובסה"כ קיים להערכתנו סיכוי גבוה לשלוש הורדות ריבית עד סוף השנה, למרות שהשוק מצפה כעת רק לשתיים.
• מדד מנהלי הרכש הגלובלי בתעשייה משקף שההתכווצות בפעילות העמיקה בחודש יוני, הן במדינות המתפתחות והן המפותחות.
• לצד חולשה גדולה בפעילות התעשייה, נתונים חיוביים לגבי המגזרים הקשורים לצרכן באירופה.
• המשך עליות שערים בשוקי המניות במקביל להרעה בצמיחה מעלה סיכון לשווקים.

 המלצות מרכזיות

דגשים:

• אנו ממליצים על מח"מ בינוני באפיק הממשלתי.
• אנו ממליצים על חשיפה במשקל בינוני לאפיק המנייתי.
• אנו ממליצים על חשיפה שמרנית באג"ח הקונצרניות.

מאקרו ישראל.

נתוני התקציב לחודש יוני מבליטים האטה בגביית המסים

הגירעון התקציבי עלה בחודש יוני לשיא מאז שנת 2012 של 3.9% תמ"ג, לעומת 3.8% בחודש הקודם (תרשים 1).  הגירעון צפוי לקטון עד סוף השנה בגלל ירידה בקצב ההוצאות.

נראה, שהבעיה בצד ההכנסות מתגברת. אם לפני חודש רשם משרד האוצר שלפי נתוני המגמה מתחילת השנה גביית המסים צמחה ב-1%, בחודש יוני הוא חזר להערכתו הקודמת, לפיה נמשך קיפאון בגביית המסים שהחל בראשית שנת 2018.

גביית המסים במחצית הראשונה של השנה הייתה נמוכה ב-3.5 מיליארד ש"ח מהיעד, זאת לאחר שהיעד כבר הופחת בתחילת השנה ב-6.5 מיליארד ₪. בחודש יוני ירדו ההכנסות ממסים העקיפים והישירים ב-4% לעומת יוני אשתקד. ירידה בגביית המסים מעידה על האטה במשק והיא מצטרפת לנתונים האחרים שמצביעים לכיוון זה.

היקף הגיוס נטו של הממשלה בשוק האג"ח הסתכם ב-12 החודשים האחרונים בסך של כ-39 מיליארד ₪, עדיין נמוך מקצבים של כ-50-60 מיליארד ₪ שהיו בשנת 2012-2013 (תרשים 2).

התיירות ממשיכה לגדול, אך קצב הגידול ירד

מאקרו עולם.

תוספת המשרות הגבוהה בחודש יוני לא צריכה להסתיר חולשה בכלכלה האמריקאית

מרבית הנתונים הכלכליים במשק האמריקאי ממשיכים בעיקר לאכזב. מדד ההפתעות באינדיקאטורים הכלכליים של סיטי ירד לאחת הרמות הנמוכות בעשור האחרון (תרשים 4). אולם, נתחיל דווקא עם הנתונים החיוביים של שוק העבודה, שבמבט מעמיק גם בהם ניכרים סימני היחלשות:

• תוספת המשרות למשק האמריקאי בחודש יוני בסך של 224 אלף, הייתה גבוהה מכל תחזית מוקדמת. אולם, קצב הגידול השנתי במשרות חדשות יורד, במיוחד בענפים בעלי שכר גבוה (תרשים 5). אגב, בסקר משקי הבית, שממנו מחושב שיעור האבטלה, התמתנות בגידול במועסקים מתחילת השנה הייתה חדה הרבה יותר מאשר בסקר המשרות החדשות הנערך בקרב בעלי העסקים והממשלה שבו יצא מספר גבוה של 224 אלף.
• קצב הגידול בעליית השכר נותר מאז חודש אוקטובר די יציב. הגידול בקצב עליית השכר הממוצע שחל במחצית השנייה של 2018 התרחש בעיקר בזכות בעלי שכר נמוך, אך בחודשים האחרונים חלה התמתנות ניכרת בפלח זה (תרשים 6).

כעת, נעבור לנתונים פחות טובים במשק האמריקאי:

• מדדי מנהלי הרכש ISM גם בחודש יוני המשיכו לרדת בשני המגזרים, התעשייה והשירותים (תרשים 8). במגזר התעשייה ניכרת ירידה ביחס בין רכיב ההזמנות החדשות לרכיב המלאים שמשקפת בד"כ ציפיות לחודשים הבאים.
• החולשה בתעשייה באה לידי ביטוי גם בנתונים בפועל. קצב הגידול בהזמנות חדשות, בפרט של מוצרי השקעה ממשיך לרדת בחודשים האחרונים (תרשים 7).

שורה תחתונה: למרות תוספת המשרות הגדולה בחודש יוני, מרבית הסימנים מראים שהכלכלה האמריקאית נחלשת.

מדדי מנהלי הרכש בסין ירדו בחודש יוני, אך מחירי ההובלה הימית עלו

• מצד אחד, כל מדדי מנהלי הרכש בסין, הן הרשמיים והן הפרטיים, ירדו בחודש יוני (תרשים 9). הירידה נרשמה גם בענף התעשייה וגם בשירותים, מה שמצביע ש"פיצוץ" השיחות בין ארה"ב לסין בחודש מאי השפיע על הפעילות במשק הסיני.
• מנגד, נרשמה עלייה בתעריפי ההובלה הימית מנמל שנחאי, מה שעשוי להעיד על התאוששות ביצוא מסין (תרשים 10).

שורה תחתונה: יכולת הרשויות בסין לאושש את הכלכלה בעזרת תמריצים היא אחד התנאים הקריטיים לכלכלה העולמית לעבור ללא פגיעה חמורה את התקופה של אי הוודאות הקשורה למלחמת הסחר.  בינתיים לא ברור האם הן מצליחות.

כמו במקומות רבים אחרים, גם באירופה הצרכנים במצב יחסית טוב לעומת התעשייה

אנו רגילים להספיד את הכלכלה האירופאית, אך  לצד החולשה הגדולה בתעשייה לאחרונה ניתן למצוא סימנים מעודדים בעיקר בצד הצריכה הפרטית. נציין, שמדד ההפתעות של הנתונים הכלכליים של סיטי באירופה מתקרב לשיא של השנה האחרונה (תרשים 11).

• מדד מנהלי הרכש במגזר השירותים עלה בחודש יוני בהשפעת שיפור בצרפת. נציין את הרמה הגבוהה של המדד בגרמניה (תרשים 14).
• המכירות הקמעונאיות, למרות הירידה בחודש מאי, בסה"כ ממשיכות לצמוח בקצב יחסית יציב (תרשים 12).

• שיעור האבטלה באירופה המשיך לרדת והגיע בחודש מאי לרמה של 7.5%, מרחק קטן לעומת הרמה הנמוכה ביותר בגוש של 7.3% שנרשמה ערב המשבר בשנת 2008 (תרשים 13). בפרט בלטה לטובה איטליה שבה ירד שיעור האבטלה מתחילת השנה מ-10.4% ל-9.9%.

• לעומת הצרכן האירופאי, פחות עידוד ניתן לשאוב מהמצב בתעשייה. מדד מנהלי הרכש נותר ברמה המסמנת התכווצות בפעילות, במיוחד בהשפעת גרמניה שבה המדד עומד ברמה מאוד נמוכה של כ-45 כבר ארבעה חודשים (תרשים 15).
• נתוני הזמנות בתעשייה בגרמניה שוב הפתיעו לרעה בחודש מאי וירדו הרבה מעבר לתחזית. בחינה מעמיקה מגלה שהרעה בחודשים האחרונים חלה דווקא בהזמנות לשוק המקומי. גם ההזמנות ליצוא יורדות מדי חודש, אבל לפחות בקצב יציב (תרשים 16).

• בעיקר ירדו ההזמנות לתעשייה בגרמניה למוצרים בתהליך הייצור ולמוצרי השקעה, מה שמצביע על אותה התופעה שניכרת בכל מקום בעולם של קיפאון בשרשרת הייצור העולמית בגלל אי הוודאות הקשורה למלחמת הסחר ועל ירידה בהשקעות. גם הזמנות מוצרי הצריכה ירדו לעומת אשתקד, אך בשיעור הרבה יותר מתון (תרשים 17).

שורה תחתונה: ענף התעשייה באירופה ממשיך לסבול מהאטה עמוקה, אך הענפים שקשורים לצרכן מראים שהוא בסה"כ נמצא במצב טוב יותר.

מדינות נוספות – חולשה במדינות המתפתחות וביפן

• על עוצמת הפגיעה שהתרחשה לאחר שארה"ב וסין הפסיקו שיחות הסחר ניתן ללמוד מהירידה במדד מנהלי הרכש בתעשייה כמעט בכל המדינות באסיה בחודש יוני (תרשים 19), זאת לאחר שבחודשים הקודמים היצוא מהמדינות אלה התחיל להתייצב, לאחר האטה מתחילת 2018 (תרשם 18).

• ביפן הסקר הרבעוני של המגזר העסקי Tankan הצביע על הרעה במצב חברות התעשייה ויציבות במגזר השירותים (תרשים 21). אולם, התחזיות לרבעונים הבאים בשני המגזרים ירדו (תרשים 20).

שווקים.

רמת הסיכון בשוק המניות ממשיכה לעלות

שוקי המניות ממשיכים להתנפח תוך עלייה במכפילי רווח. כפי שניתן לראות בתרשים 22, רוב העלייה במדד S&P500 מתחילת השנה מקורה בעלייה במכפיל ורק חלק מאוד קטן נובע מעלייה ברווחיות החברות. באירופה המצב קצת יותר טוב (תרשים 23).

לכאורה, עלייה במכפיל רווח מוצדקת מאחר והריביות יורדות. אולם, להערכתנו הורדת הריבית בארה"ב לא תעזור לכלכלה ורווחיות החברות תרד, מכיוון שהבעיות שממתנות את הצמיחה בארה"ב ובעולם קשורות במידה גדולה לאי הוודאות שיוצרת ארה"ב במאבקים בחזיתות שונות. למרות חידוש המו"מ עם סין אי הוודאות לא ירדה. שבוע שעבר שמענו התקפות של הנשיא האמריקאי נגד אירופה וסין. לכן, אנחנו חוששים שרמת הסיכון בשוק המניות גבוהה יחסית.

חידוש המו"מ עם סין יכול להוליד הסכם, אך ארה"ב תצטרך להתפשר בדרישותיה. במאבק בין ארה"ב לסין, יותר ויותר ברור שלסין יש יתרון. יש לה אמצעים לתמוך בכלכלה ואין לה אילוצים פוליטיים, כמעט הפוך מהמצב בארה"ב. הסיכוי להסכם והציפיות להורדת ריבית צפויים לתמוך לעת עתה בשווקים, אך לא לאורך זמן במצב של המשך היחלשות הצמיחה.

שורה תחתונה: אנו ממליצים על חשיפה בינונית לאפיק המנייתי.

האם ה-FED עומד להוריד את הריבית בפגישתו הקרובה ובכמה?

לאחר פרסום דו"ח התעסוקה, החוזים על ריבית ה-FED מעריכים שצפויות רק שתי הורדות ריבית עד סוף השנה לעומת הערכה לכמעט שלוש הורדות שהיו קודם (תרשים 24).

להערכתנו, בסבירות גבוהה ה-FED יוריד ריבית החודש ברבע אחוז. כמו כן, אנו מעריכים שקיים סיכוי גבוהה לשלוש הורדות ריבית עד סוף השנה:

• אם נסתכל על נתוני שוק העבודה ועל הצריכה הפרטית בארה"ב ה-FEDלא כל כך צריך להוריד את הריבית. אולם, כמעט כל יתר הנתונים במשק האמריקאי, במיוחד אלה שמתייחסים לייצור והיצוא מצביעים שהכלכלה נחלשת. חולשה זו תחלחל בסופו של דבר גם לשוק העבודה ולצרכנים. לפי מדדי סנטימנט הצרכני הם כבר מתחילים להיות מודאגים.

• ציפיות האינפלציה הגלומות בשוק האג"ח ירדו לאחת הרמות הנמוכות בעשור האחרון (תרשים 25). ציפיות האינפלציה אף התנתקו ממדד מחירי הסחורות שלא ירד כמוהן, מה שאומר שהמשקיעים צופים שהאינפלציה תרד בגלל ההאטה, בלי קשר למחירי הסחורות.

סיכון משמעותי לירידה באינפלציה מתגלה בסקרי ה-FED בקרב בעלי החברות שמדווחות לאחרונה על ירידה חדה במחירים אותם הם מקבלים עבור מוצריהם (תרשים 26). דיווח זה די מתואם בדרך כלל עם קצב האינפלציה.

• שיקול נוסף של ה-FED קשור לשוק המניות ואפיקי סיכון אחרים. בזכות העליות בשווקים הפיננסיים חל שיפור ניכר במדדי התנאים הפיננסיים שעומדים כעת קרוב לרמות הגבוהות של העשור האחרון (תרשים 27). אי הורדת ריבית מסכנת את התנאים הפיננסיים, מה שיבוא לידי ביטוי די מהר גם בפעילות הכלכלית.
• לאור היחלשות הנתונים הכלכליים בארה"ב ומחוץ לה, אנו מעריכים שקיימת הסתברות גבוהה לשלוש הורדות ריבית ה-FED עד סוף השנה. נזכיר, שבכל מהלכי הורדות ריבית ע"י ה-FED בשלושים השנים האחרונות הריבית ירדה לפחות שלוש פעמים בפרק זמן של מחצית שנה מאז ההורדה הראשונה.

שורה תחתונה: בסוף החודש ה-FED צפוי להוריד ריבית בשיעור של 0.25%. אנו מעריכים שקיימת הסתברות גבוהה לשלוש הורדות ריבית ה-FED עד סוף השנה.

הירידות החדות במחירי הפירות והירקות על רקע הירידה בפדיון ענפי החקלאות

בשבוע האחרון נמשכה בישראל ירידה בציפיות האינפלציה הגלומות בהמשך לירידה מאז פרסום מדד המחירים האחרון לחודש מאי שדווקא הפתיע כלפי מעלה (תרשים 28).

גם אנחנו הורדנו תחזיות האינפלציה. אחרי פרסום המדד עמדה התחזית שלנו לאינפלציה ב-12 החודשים על 1.2%, אך היא ירדה בהדרגה ל-0.9%. הגורמים שהובילו להורדת התחזית כללו הוזלת ביטוח בריאות משלים בקופות החולים, הוזלת הדלק ובעיקר הוזלת המחירים של הפירות והירקות שלפי הדגימות שלנו ירדו בחדות בחודש יוני.

הקשר ההדוק שהתקיים בעשור האחרון בין הפדיון בענף החקלאות, שירד בחדות בחודשים האחרונים, לבין מדד המחירים של הפירות והירקות בפיגור של כשנה, מצביע שמחירי הפירות והירקות צפויים להמשיך ולרדת בשיעור ניכר בחודשים הקרובים (תרשים 29). לפי הקשר המוצג בתרשים, סעיף הפירות והירקות עשוי לתרום תרומה משמעותית לירידת האינפלציה.

בנוסף נציין שלפי הפרסומים בתקשורת, חברת אמזון תתחיל בקרוב לפעול בישראל דרך אתר מקומי, מה שגם עשוי לפעול להוזלת המחירים בישראל.

בנק ישראל צפוי להישאר על תוואי העלאת הריבית הדרגתית, אך ספק שהריבית תעלה בפועל

לאור שינוי הכיוון של הבנקים המרכזיים בעולם (בשבוע שעבר הבנק המרכזי של אוסטרליה הוריד את הריבית), סימני האטה במשק וחשש מפני הירידה הצפויה באינפלציה, בנק ישראל צפוי להותיר את הריבית ללא שינוי בהחלטתו השבוע. להערכתנו, בנק ישראל ישאיר בהודעה את ההערכה שתוואי העלאת הריבית העתידי יהיה הדרגתי וזהיר.

שורה תחתונה: בעקבות ההתפתחויות הכלכליות בעולם ובישראל והירידה בציפיות ובתחזיות האינפלציה אנו מורידים תחזית לריבית של בנק ישראל בעוד 12 החודשים ל-0.25%. אנו ממליצים על מח"מ בינוני באפיק האג"ח  וממשיכים להעדיף את האפיק השקלי.

מרווחים אינדיקאטיבים הנגזרים ממחירי השוק  בהתאם לענף אליו שייכת האג"ח, רמת הדירוג ומח"מ:

פרטי מכין האנליזה

אלכס זבז'ינסקי, ת.ז 304456437.

מרחוב ששת הימים 30, בני ברק

בעל רישיון משווק השקעות מספר 5411

השכלה- כלכלן

תואר ראשון בכלכלה וניהול – טכניון, חיפה.

תואר שני במנהל עסקים,– אוניברסיטת חיפה.

ניסיון תעסוקתי –  2010 ואילך: כלכלן ראשי- מיטב דש השקעות

2002-2009: אנליסט – בנק לאומי לישראל

פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה

מיטב דש ניהול תיקים בע"מ.

מרחוב ששת הימים 30, בני ברק. טלפון 03-7903784; פקס: 03-7903818

גילוי נאות מטעם מכין האנליזה

למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה.

גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")

ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.

סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.

1. מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3. מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4. בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5. במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6. במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.

עצמאות שיקול הדעת

אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.

7/7/2019                                              זבז'ינסקי אלכס

תאריך פרסום האנליזה

אהבתם? שתפו...

Facebook

Google

Twitter

Linkedin